Verdsetting av unoterte selskaper

Abstract

God statistikk over formue er sentralt for offisiell statistikk, forskning og som skattebase for formuesskatten. Norge er et av få land i OECD som fortsatt har en formuesskatt, og prinsippet for fastsettelsen av skattebasen for denne skatten er at formuesobjekter verdsettes til markedsverdi. For enkelte formuesobjekter er denne markedsverdien vanskelig å fastsette, slik at det for eksempel for bolig benyttes sjablongmessige beregnede markedsverdier i tillegg til en stor verdsettingsrabatt på primærbolig. Dette gjelder også for unoterte aksjer, som omsettes så sjelden mellom urelaterte parter at det er vanskelig å si hva markedsverdien er. Derfor opererer man for unoterte aksjer med et grunnprinsipp om at disse verdsettes til aksjens andel av den bokførte verdien av selskapets egenkapital, med unntak for enkelte formuesobjekter eiet av selskap. En større litteratur tyder imidlertid på at markedsverdien av unoterte aksjer kan være flere så stor som den bokførte verdien. Dersom dette er tilfellet, har det store konsekvenser for forskning, offisiell statistikk, økoomisk effektivitet og skatt. Eksempelvis kan statistikken over formuesusulikhet være for lav fordi unoterte aksjer er konsentrert på toppen av formuesfordelingen og skatteprovenyet kan bli redusert i forhold til en situasjon med mer korrekt verdsetting. Undervurdering av formuesverdien for unoterte aksjer kan også gi incentiver til å vri investeringer over til unoterte aksjer fra andre formuesobjekter og mot å børsnotere selskaper og medfølgende tap av økonomisk effektivitet. Innføringen av verdsettingsrabatter for unoterte aksjer fra og med 2017 kan forsterke disse problemene. I denne rapporten anslår vi verdien av unoterte selskap ved å beregne forholdet mellom pris og bokført verdi i selskap notert på Oslo Børs eller NOTC/Merkur-listen i perioden 2004-2019. Under en streng antagelse om at forholdet mellom pris og bokført verdi for noterte selskap også er representativt for unoterte, ekstrapolerer vi fra dette forholdet til alle unoterte selskap. Resultatene tyder på at unoterte selskap samlet sett er undervurdert med en faktor på omtrent 1,9 gjennom hele perioden sammenlignet med ligningsverdi, og at graden av undervurdering er større mot slutten av perioden. Tar vi høyde for verdsettingsrabatter (25% i 2022) skattlegges aksjonærene for anslagsvis 35% av den reelle verdien av aksjen. Dette har implikasjoner for formuesulikheten blant husholdningene, som øker fra 68 til 75 poeng som målt ved Gini-indeksen i 2020